股價(jià)到底為什么會上揚(yáng)或下跌？相信許多人都想問這個(gè)問題，公司的管理營運(yùn)良好或政府政策支持，或者是技術(shù)進(jìn)步等等都是原因，但有個(gè)答案或許更接近交易的本質(zhì)，也就是有人買跟有人賣。一直以來，技術(shù)分析有著一個(gè)相對于基本面分析的優(yōu)勢，那就是能囊括更多的非理性行為因素。

　　諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主，行為經(jīng)濟(jì)學(xué)家Robert Shiller曾做過一個(gè)實(shí)驗(yàn)，探討人們是如何交易股票的，結(jié)果答案很簡單，也就是追高殺低。事實(shí)上，大部分的投資人對于十年后的產(chǎn)業(yè)動態(tài)根本毫無概念，所以技術(shù)面很多時(shí)候才能更好的發(fā)揮作用。

　　若以看基本面進(jìn)場的交易者就稱為“投資”，而看技術(shù)面進(jìn)場的交易者就稱為“投機(jī)”，其實(shí)并非是足夠精確的描述。所謂的投機(jī)者與投資者，都同樣是對于市場訂價(jià)有著敏銳嗅覺，并以此來賺取價(jià)差。其行為大致上都是買進(jìn)被低估的資產(chǎn)，賣出被高估的資產(chǎn)，僅此而已。

　　盡管許多仰賴技術(shù)分析投資人被認(rèn)為是在做投機(jī)交易，但有趣的是，作為技術(shù)分析鼻祖的查爾斯亨利道（Charles Henry Dow）認(rèn)為，其建立的股市價(jià)格理論，也就是大名鼎鼎的道氏理論并非是用于投機(jī)，甚至也不算是輔助投資的工具，而是彰顯股市的晴雨表。

　　先來談?wù)劜闋査蛊淙恕Ｋ烧f是金融新聞服務(wù)的創(chuàng)始人，創(chuàng)立了著名的《華爾街日報(bào)》并擔(dān)任首位編輯，更在1895年創(chuàng)立了道氏工業(yè)平均指數(shù)，且此指數(shù)更被查爾斯用于研究股市的趨勢。不過查爾斯道其實(shí)僅僅是在描述投機(jī)行為，并加以總結(jié)，且道氏理論也稱不上是嚴(yán)謹(jǐn)?shù)膶Ｖ潜姸嗨麄€(gè)人發(fā)布在《華爾街日報(bào)》上社論的合輯。

　　華爾街日報(bào)、道瓊工業(yè)指數(shù)以及道氏理論的開創(chuàng)者Charles Dow。（Source：See page for author[Public domain],via Wikimedia Commons）

　　原本另一位投資大師S．A．Nelson想請查爾斯將其思想編撰出書，但他一直沒有同意，所以Nelson自己引用了其文章，并出版了《股票投機(jī)基礎(chǔ)》一書。而在1902年末，查爾斯道逝世后，才有《華爾街日報(bào)》的記者將其見解正式編撰成一本《投機(jī)初步》，道氏理論一詞才正式出現(xiàn)。不過，一般所稱的道氏理論，其實(shí)是查爾斯道、威廉姆皮特漢密爾頓與羅伯特雷亞，三人共同的研究成果，此思想由后兩人繼承并發(fā)揚(yáng)光大。

　　道氏理論從對市場數(shù)據(jù)的觀察中發(fā)展出了三個(gè)核心思想，三重運(yùn)動原理、相互驗(yàn)證原則和投機(jī)原理，并解構(gòu)了五大定理。可以說舉凡后來的波浪理論、甘氏理論、市場趨勢、價(jià)量關(guān)系、形態(tài)學(xué)、葛蘭碧八大法則等各種技術(shù)分析方法，也都奠基于道氏理論的想法。

　　此理論真正寶貴的所在，不是用于對股價(jià)的預(yù)測能力，而是背后隱含的經(jīng)濟(jì)學(xué)原理，及投資哲學(xué)。道氏理論可說是一種探討證券市場運(yùn)動的經(jīng)濟(jì)理論。其被視為投機(jī)的原因，主要是因?yàn)檫@個(gè)理論并不在意公司的營運(yùn)，也不在意經(jīng)濟(jì)的環(huán)境，因?yàn)檫@個(gè)理論是以K線圖來量化出交易者在市場上的行為，并以此擁有預(yù)測能力，盡管查爾斯并不強(qiáng)調(diào)這件事情。。

　　道氏理論的第一定理認(rèn)為，證券及任何市場都有三種趨勢，短期、中期及長期趨勢，且這三種趨勢必然同時(shí)存在，彼此的方向更可能是相反的。例如有A、B兩人同時(shí)對一檔股票進(jìn)行操作，一個(gè)做多一個(gè)做空，然而到底誰會賺錢？答案其實(shí)端賴于兩者的交易策略，都可能是賺錢的。

　　投資者，通常在意的是長期趨勢，相對而言，投機(jī)者就不那么在意。不過中期與短期趨勢都仍處在長期趨勢之中，唯有明白兩者在長期趨勢中的位置，才能從中獲利。且事實(shí)上，進(jìn)行短期操作仍然有利于長期投資。

　　舉例來講，一個(gè)長期的投資人，可以在與長期趨勢相反的次級折返走勢中適度的放空，并且以之?dāng)U大手上的籌碼，或是利用短暫的跌勢，尋找更好的進(jìn)場時(shí)機(jī)，放大獲利。當(dāng)然投機(jī)者可能略有不同，其最在意的可能是中期趨勢，心態(tài)雖然不同于投資者,但辨識趨勢變化的基本原則相當(dāng)類似。

　　道氏理論將股市趨勢主要分為三種，黑色線段為長期趨勢，紅色為中期修正走勢，橘色為短期小型折返走勢。（Source：科技新報(bào)）

　　之所以說，投資與投機(jī)分野漸漸淡薄，就是因?yàn)楝F(xiàn)今單純的買進(jìn)及長期持有策略在專業(yè)交易中已然少見，畢竟在修正走勢中持有多頭，并看著利潤逐漸消失，似乎是一種無謂的心理折磨，且像專業(yè)經(jīng)理人也有相當(dāng)大的業(yè)績壓力。

　　第二定理則將市場整體的主要趨勢分為多頭與空頭，羅伯特雷亞曾經(jīng)對道瓊指數(shù)的歷史走勢進(jìn)行研究并歸類，但有趣的是，其結(jié)論與現(xiàn)代的研究結(jié)果并沒有太大的不同。

　　盡管橫跨一個(gè)世紀(jì)，但研究發(fā)現(xiàn)，包含次級折返走勢的幅度與期間，無論是多頭與空頭市場的資料型態(tài)，及分布狀況，除了資料點(diǎn)的多寡外，大致上仍是相同的。此研究奠定了，技術(shù)分析的科學(xué)基礎(chǔ)，也就是歷史總在重復(fù)，人心其實(shí)未變。

　　可以說，就算現(xiàn)代技術(shù)及商業(yè)環(huán)境已有很大的變化，但人類在證券市場中的行為并未有太大的改變，并加深了運(yùn)用統(tǒng)計(jì)學(xué)來對市場進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)分析及價(jià)格預(yù)測的準(zhǔn)確性。

　　不過自資訊科技普及，及電腦程序交易的盛行之后，值得注意的是中期趨勢的波動性有所增加，也因如此長期投資的獲利相對被抑制，投資與投機(jī)開始慢慢靠攏。

　　不過在此強(qiáng)調(diào)，道氏理論認(rèn)為基本面仍然重要，因?yàn)闊o論是多頭還是空頭市場的形成，仍然來自基本面的有利或負(fù)面因素。第三定理指出，像空頭市場會歷經(jīng)三個(gè)主要的階段。

　　首先，市場參與者不再期待股票可以維持高價(jià)。其次，為反應(yīng)經(jīng)濟(jì)狀況與企業(yè)盈余的衰退而出現(xiàn)賣壓，最后連健全的股票也受到失望性賣壓，不論公允價(jià)值如何，投資人開始急于變現(xiàn)。

　　若由統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來看，從前一個(gè)多頭市場的高點(diǎn)算起，空頭市場跌幅的平均數(shù)約為29.4%，其中75%的跌幅介于20.4%至47.1%之間。而空頭市場通常持續(xù)1.1年，75%是介于0.8年至2.8年之間。

　　而第四定理表示，多頭市場也是如此，首先，人們對于未來的景氣回復(fù)信心；其次，股票開始對公司盈余改善產(chǎn)生反應(yīng)；最后，出現(xiàn)投機(jī)熱潮，股價(jià)明顯飆漲。

　　而從統(tǒng)計(jì)上看，由前一個(gè)空頭市場的低點(diǎn)起算，多頭市場的價(jià)格漲幅平均為77.5%，多頭市場的持續(xù)期間平均為2.33年，其中有75%長度超過1.8年，大多介于1.8與4.1年之間。

　　最后，道氏理論也討論了中期趨勢，尤其是次級折返走勢，又稱為修正走勢。基本上是指與長期趨勢相反的中期走勢，大約會折返前次走勢的33～66%。也常常會被誤會為是長期趨勢的反轉(zhuǎn)，這也是對市場投資人而言，非常具有挑戰(zhàn)性的難題。

　　被譽(yù)為華爾街終結(jié)者的交易大師Victor Sperandeo也表示，若要判斷中期趨勢是否為修正走勢時(shí)，需要觀察量價(jià)關(guān)系，研究修正走勢之歷史機(jī)率統(tǒng)計(jì)資料，市場參與者的普遍態(tài)度以及各企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況，甚至是聯(lián)準(zhǔn)會的政策以及其它各種因素。

　　而且，無論如何都會多少帶有交易者的情緒及主觀看法，所以要判斷是否為修正走勢，抑或是主要趨勢的結(jié)束，基本上是很難判斷的。

　　目前的研究認(rèn)為，除了折返幅度外，修正走勢持續(xù)的時(shí)間約在3個(gè)星期至3個(gè)月之間，還有價(jià)格的變動速度也具有明顯的特征，可以說相對主要趨勢來講，在修正走勢持續(xù)期間暴漲暴跌的現(xiàn)象更加頻繁。羅伯特雷亞曾這么譬喻，修正走勢的重要性就在于讓股市釋放壓力，不管是超漲還是超跌，以積蓄更多的力量。

　　還有小型折返走勢又與修正走勢不同，其持續(xù)的期間不會超過兩個(gè)星期，且不影響長期趨勢。但其實(shí)總歸來講，光中期走勢就以難測，道氏理論對短期而言更是乏力，盡管后來衍伸出了，許多如波浪理論及型態(tài)學(xué)等分析技術(shù)，但本質(zhì)上越短期的股價(jià)越隨機(jī)，且越難預(yù)測。

　　事實(shí)上，盡管道氏理論在技術(shù)分析中擁有不可抹滅的地位，其揭橥了市場的結(jié)構(gòu)及特性，奠定了投機(jī)理論的基礎(chǔ)。但在實(shí)際運(yùn)用中，仍然有相當(dāng)多的不足，甚至被認(rèn)為其基于對歷史數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)結(jié)果只是在馬后炮，準(zhǔn)確地來講，其有信號延遲的現(xiàn)象，很難令投資人抓到好的買賣時(shí)機(jī)。。

　　道氏理論也經(jīng)常令投資者疑惑不定，因?yàn)楫?dāng)新的主要趨勢開始時(shí)，在短期之內(nèi)未必是清楚和正確的，且對中期趨勢幫助甚少，就同前文所述，道氏理論在這方面的表現(xiàn)，還是需要豐富的個(gè)人經(jīng)驗(yàn)及其他理論的補(bǔ)充。而且在波動性更高的修正走勢中，交易者也未必能夠很好的遵循紀(jì)律，而這也是波動性的來源之一。

　　正確的來講，道氏理論只是一種指示股市主要趨勢走向的技術(shù)。尤其是在短期內(nèi)的預(yù)測，基本上沒什么太大的用處。不過在如今被動指數(shù)投資當(dāng)?shù)赖那闆r下，重新學(xué)習(xí)道氏理論，或許可有更好的應(yīng)用以及新的領(lǐng)悟。